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Vean las diferencias de política monetaria actual y la otra

Dólar, reservas y base monetaria.

El mercado de divisas actúa libremente sin que el Banco Central haya necesitado intervenir en absoluto, muy lejos estuvo de necesitar hacerlo.



Aun no se ha producido una demanda importante de divisas porque no se normalizaron los pagos de importaciones y giros de utilidades de las empresas al exterior a la espera de una estabilización del tipo de cambio a niveles que suponen más bajos.

El valor del dólar contra el peso mostró durante la última semana de enero algo de volatilidad, pero siempre dentro del rango previsto y sin superar el techo que fuera el valor del contado vendido con bonos en el exterior. La liquidación de divisas del sector agropecuario acumulo US$3.500 millones en el mes.

La compra de divisas por parte del sector privado durante enero fue muy limitada (solamente US$133 millones en lo que va del año) y dado que no hubo intervenciones las reservas se mantuvieron por encima de los US$ 25.300 millones.

La nueva administración decidió no comprar el excedente de dólares vendidos por los exportadores porque consideraron que no era necesario incrementar las reservas por medio de la cuenta corriente y evitar de esa manera inyectar fondos en pesos en el mercado.

Muy por el contrario, para disminuir uno de los factores inflacionarios (el monetario) la estrategia fue la absorción monetaria mediante la colocación de letras que retiró del mercado $46.764 millones, lo que redujo la base monetaria que aumentó solamente 30,1% medido año contara años, sensible reducción respecto del anterior equipo cuya política era todo lo contrario y hacía crecer la base monetaria por encima del 50%.

También se redujeron ligeramente las tasas de interés de referencia a 28.48% con lo cual se están enviando señales claras al mercado en cuanto a cuál será la política monetaria.

Las grandes diferencias de política monetaria entre las dos administraciones

En 2010 la administración anterior decidió usar al BCRA como prestamista del Tesoro, tomándole los pesos y los dólares hasta que los consumieron totalmente en 2015 como parte de la campaña electoral.

La administración anterior ha hecho un gran esfuerzo para agotar todas las reservas y – lógicamente – la dimensión del déficit fiscal hizo imposible financiarlo con emisión porque la tasa de inflación comenzó a subir acercándose al 40% en el 2014 y como el mercado financiero argentino es muy pequeño resultó imposible hacer que los bancos (el Sector Privado) financien totalmente al gobierno sin deteriorar la actividad y hacer caer el empleo.

No obstante, lo hicieron en forma muy entusiasta y el resultado fue una caída del nivel de actividad grande oculta por falta de información estadística.

A la nueva administración le toca iniciar otro camino para desarticular la enormidad del déficit fiscal evitando que deje de crecer y baje como porcentaje del PBI.

La nueva administración propone que el gobierno no debe depender del Banco Central para financiarse, que debe detener la emisión directa para cubrir gastos desconocidos y debe dejar de utilizar las reservas para pagar la deuda pública en dólares.

No será sencillo porque el déficit es enorme, porque el contexto financiero internacional no ayuda y porque usa endeudamiento externo no es inofensivo para la macroeconomía.

Medidas muy fuertes a tomar durante 2016 para reencauzar la macroeconomía.

En 2016, habrá que financiar un déficit $ 350 mil millones.

También hay que pagar $ 100 mil millones de deuda pública en pesos.

Hay déficit fiscal en las provincias, de casi $ 40 mil millones.

Se necesitan entonces $ 500 mil millones.

Vence también deuda en dólares del Tesoro por más de US$ 11 mil millones incluyendo los pagos por el juicio de Nueva York. Este es el dinero que habrá que conseguir en un mercado internacional de capitales un poco más complejo, con un mercado local que tendrá una política monetaria más restrictiva.

El paso en falso del canje de deuda del gobierno para alivianar la carga de 2017 debe ser una señal.

Si la opción es colocar deuda externa, tendría consecuencias en el mercado cambiario (desequilibrio externo y atraso cambiario). La opción sería colocar deuda interna, pero las consecuencias serían presionar sobre el mercado local de crédito del sector privado.

Las reservas del BCRA ya no alcanzan para pagar la deuda pública en dólares.

Con la nueva administración, las reservas brutas del BCRA se recuperaron muy poco (alrededor de US$ 500 millones): en base a los depósitos en dólares y los LEBAC en dólares de los bancos (que se suman a las reservas) y por dejar de vender dólares en el mercado cambiario.

Pero las reservas brutas reforzadas por la operación REPO acordada por el BCRA con bancos internacionales, no se deben usar para pagar deuda pública. La razón sigue siendo la misma que en 2015: las reservas son muy bajar y en términos netos son negativas, porque los pasivos en dólares del BCRA superan a los activos.

Cabe preguntarse hasta donde quería llegar la administración anterior sin una crisis de proporciones.

El cambio en la forma de financiar el déficit no es sencillo

Dejar de emitir moneda sin respaldo y recurrir a los mercados local e internacional para financiar al sector público, parece razonable porque el relato instaló que el nivel de deuda pública sería bajo.

Sin embargo, la deuda pública principal no es baja, tampoco tan alta como para impedir nuevo endeudamiento, que la administración anterior necesitaba desesperadamente, pero que por su ideología aislacionista, su acercamiento a países conflictivos, la enorme corrupción y el poco comprensible enfrentamiento con el mundo financiero sumado sus (verbales) agresiones internacionales le impedían siquiera ser considerados sujetos de crédito. Esa administración, no el país por cierto.

Habían llegado al límite.

Cuanto es la deuda pública real.

Hay quien cree firmemente que la deuda pública es menos de 10 puntos del PBI, pero esa es una medición del relato anterior porque excluye la deuda en poder del BCRA y la ANSES, que ignora la deuda con los organismos internacionales, la deuda con los holdouts, el bono con cupón PBI y la deuda en pesos del Tesoro y el BCRA.

Otra visión entiende que la deuda es de hasta 45 puntos de PBI, porque toma la totalidad de la deuda incluyendo la que está en poder del BCRA y la ANSES, que en los hechos no es una deuda que será efectivamente pagada. Nunca.

Lo razonable – como siempre en un punto intermedio – es tomar la totalidad de la deuda pública en poder del sector privado y no tomar en cuenta la deuda pública en bonos, letras y pagarés dentro del propio gobierno.

Medido de esta forma el endeudamiento realista llega a 30% del PBI. Que no es mucho, pero afecta al sector privado porque le niega crédito.

El monto de deuda pública permitiría a la nueva administración conseguir fondos en los mercados para financiarse, pero no se puede hacer de esta política algo permanente.

Es de corto plazo para reducir lo más rápido posible el déficit fiscal primario de la Nación y las provincias.

El juicio con los holdouts.

Se abrió por primera vez una negociación directa para destrabar el acceso al financiamiento externo y normalizar las relaciones internacionales en lo financiero. En total, Argentina tiene que negociar para lograr pagar menos de los US$ 17.000 millones en default. Lo tiene que hacer muy rápidamente.

Lo ideal (y en apariencia posible) es una quita sobre los intereses de la deuda entre el 15% y 30%, con lo cual los bonos a emitir sería un máximo de US$ 2.000 millones.

Si no se consigue, habrá que conseguir que los holdouts canjeen sus bonos por títulos de deuda a mayor plazo o que acepten una nueva emisión de deuda, generando para Argentina fondos frescos para hacer frente a los US$ 3.000 millones en pagos de deuda que se pueden hacer rápidamente una vez que se termine el default.

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