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Tomará una generación reconstruir la economía arrasada

Tomará una generación reconstruir la economía arrasada

Inflación, política monetaria y nivel de actividad



El reciente e inesperado incremento de 10% en el precio de los combustibles no hace sino resaltar la mala comunicación de la nueva administración.

El precio de los combustibles carga un 43% de impuestos – en la región, y en EE.UU. no llega a 18% y 12% con excepción de Uruguay – y la explicación del Ministro del área resultó desalentadoramente pobre para un hombre de su nivel: el incremento – afirmó con su monocorde soberbia – se debió a la necesidad de mantener las fuentes de trabajo para un número X de familias vinculadas a la actividad petrolera.

Esa falta de agilidad comunicacional política, impropia de un brillante ex CEO resulta irritante por cuanto si de conservar fuentes de trabajo se trata el Tesoro cuenta con recursos mucho más correctamente políticos, de menor costo y sin duda mucho menos costosos.

El impacto del aumento desordena la inflación de mayo que apuntaba a una leve desaceleración al 4%, con esta nueva poco meditada y pésimamente justificada medida no resultará inferior al 5.5% colocando en riesgo los precipitados anuncios de un muy opinable 25/30% tasa de inflación para el 2016 con series mensuales inferiores al 2% durante el segundo semestre, que hoy ya suenan a relato de la anterior administración.

El incremento fue hecho de madrugada y durante la saga patagónica, horas después que 100.000 obreros se manifestaran en las calles lo cual demuestra una inexperiencia en el manejo comunicacional, una actitud poco meditada y propia de la administración oscura y altanera de la que ellos mismos nos han liberado.

La nueva administración parece estar dando forma a un programa macroeconómico que no explicita, con una forma de corregir los números recibidos que no luce como la mejor pero el programa parece tomar forma con muchos desafíos y daños colaterales.

El programa contiene muy pocos elementos visibles: I) la unificación del mercado cambiario, el levantamiento del cepo y la resolución de la cuestión del dólar futuro, II) una política monetaria contractiva que absorbe pesos con LEBAC y eleva mucho la tasa de interés, III) rebajas impositivas para las empresas, IV) una suba de tarifas, electricidad en febrero y gas, transporte y agua en abril, para la gente v) el necesario reingreso al mercado de capitales tras solucionar el conflicto por la deuda en EE.UU.

No hay que ser economista para percibir que el grueso de los beneficios se ha inclinado en favor de las empresas.

Surgen varios temas a resolver y algunos perjudicados: hay un alto nivel de atesoramiento minorista en dólares que no cesa y es un verdadero problema, a lo que se debe agregar un déficit fiscal primario de caja mucho más alto que el de 2015 al margen que los US$ 16,5 mil millones de dólares conseguidos resultan menos de la mitad de lo necesario.

Ante este panorama queda por verse como se financiar el Tesoro teniendo en cuenta que el endeudamiento del BCRA a corto plazo es enorme y paga tasas de interés altas, muy recesivas como parte de una audaz y académica actitud monetarista del Banco Central.

La compra de dólares para atesorar es tan elevado como con la administración anterior contenida solo porque la tasa de interés es 38% anual (el depositante minorista percibe 28 / 30%).

Así no hay crédito para el sector privado (a muchos les encanta decir ¨hay un crowding out¨)



Tomará una generación reconstruir la economía arrasada

En el primer trimestre del año fue US$ 1.000 M mensuales. En abril se redujo hasta US$ 700 / 800 M. Con el mercado unificado a 14 / 15 pesos por dólar, la gente compra el doble que con el tipo de cambio a 9 pesos y cepo. Mientras el atesoramiento no baje, la fluidez del mercado cambiario dependerá de que ingresen capitales ya que el superávit comercial será nulo, excepto por los dólares de la provincia de Buenos Aires, algo no sostenible.

En el segundo trimestre, están los dólares de la cosecha. Si el atesoramiento no baja o el ingreso de capitales no sube, el mercado cambiario sufrirá y mucho.

El déficit que generó la administración anterior es muy grande.

El segundo desafío del programa es la situación fiscal.

La rebaja de impuestos y retenciones a las empresas a que el gasto se reduzca, algo que en modo alguno está ocurriendo. La suba de tarifas públicas que mantendrá los subsidios constantes en términos nominales, es necesaria pero no alcanza para bajar este año el déficit primario.

En el primer trimestre, los ingresos subieron 31% contra igual período del año anterior y el gasto 28%. Pero a la recaudación no aumentará mas de 30% anual y al gasto no se lo puede mantener creciendo por debajo de 30%. Se puede estimar el déficit primario de caja del año en torno a $ 450 mil M. Es de esperar que el Ministerio de Hacienda anuncie próximamente el plan fiscal y su forma de financiamiento, y es desperra que no sea el sector privado y dentro de este el público quien cargue el peso de la deuda. De ser así, la campaña Sciolista de terror de sus últimos días, será cierta.

La dimensión enorme del déficit primario que recibió esta administración genera otro problema: cómo se financiará el Tesoro.

La autoridad monetaria dispuso un monto fijo de emisión monetaria (en principio $ 160 mil M).

La recuperación del crédito externo sirve y mucho para ordenar el programa financiero 2016 pero no es alcanza.

Las necesidades del Tesoro del año requieren colocar deuda por US$ 16,5 mil M.

Unos US$ 10 mil M irán a pagar en efectivo a los holdouts.

Quedará entonces alrededor de US$ 6 mil M.

Pero los vencimientos de deuda pública corriente en dólares del período mayo – diciembre llegan a US$ 8 mil M y el déficit en pesos del Tesoro (después de contabilizar los $ 160 mil M que se emitirán y suponiendo que los $ 100 mil M de deuda en pesos que vence en el año es refinanciada con nuevos bonos) la deuda a cubrir será de US$ 12 mil millones.

Por lo tanto, para cerrar el programa financiero 2016 haría falta otra mega – colocación similar a la realizada la semana pasada, porque buscar financiamiento en pesos en el mercado local con esta política monetaria contractiva de tasas al 38% es imposible porque colapsaría el crédito privado, y la recesión sería inolvidable.



Otro grave problema es el endeudamiento del BCRA con LEBAC a plazos muy cortos y a una tasa de interés muy alta. Es un dilema el BCRA se endeuda en pesos a tasas altas y a plazos cortos para absorber la montaña de emisión emitida para financiar al Tesoro.

Mientras el mercado cambiario no pare de comprar dólares y la tasa de inflación no baje brutalmente, el BCRA no puede bajar la tasa de interés.

Pero cuanto más se extienda en el tiempo el período de tasas altas, más crecerá la deuda del BCRA, más se frenará el crédito y más sufrirá la actividad.

Todo un tema que no se arregla con palabras. La nueva administración debe comprender que no está manejando un grupo de empresas sin un conjunto de corporaciones que conforman los intereses políticos que son irrenunciables para todas las corporaciones; sindicatos, empresarios y opositores. Los únicos que no tienen lobby son las personas que han perdido más del 10% de sus salarios reales en 60 días y los jubilados que perdieron 20%.

Mientras tanto, el stock de LEBAC en pesos creció $ 180 mil millones en menos de cinco meses (desde $ 285 mil en noviembre de 2015 hasta $ 465 mil en abril de 2016Ahora representan más del 70% de la base monetaria y son el 40% de los depósitos del sistema bancario. El BCRA coloca LEBAC excluyentemente a 35 días y paga tasas del 38% anual.

Cada mes la autoridad monetaria tiene que pagar más del 60% del stock de letras y los intereses llegarán este año a $ 150 mil Millones.

Inevitablemente habrá que aceptar la deuda del BCRA y convivir con una tasa de inflación alta y tasas de interés negativas en términos reales.

Adonde nos lleva esta situación tan incómoda

A medida que se desarrolla el análisis, lo que se expone parece una situación que fue creada por la nueva administración. Este es el punto en que debe aclararse que todas las medidas adoptadas son para corregir una situación insostenible generada por la administración anterior, que en caso de haber permanecido en el gobierno hubiera adoptado similares medidas con el seguro agravante de hacerlo mal o terminar en una situación difícil de imaginar.

Como consecuencia de las medidas correctivas ocurrirá que se acelerará mucho la tasa de inflación y caerá aun más la actividad.

La unificación cambiaria y la suba tarifaria provocaron cinco meses de rápido sinceramiento de precios: 5% en diciembre de 2015, 4% en enero de 2016, 4.5% en febrero, 5% en marzo y estimativamente 6% en abril.

En abril la inflación ya está en 40% anual. A partir de mayo, no iba a ser dos por ciento mensual, incluso algo menos. Pero parece que un Ministro decidió conservar los puestos de trabajo de X personas petroleras y convenció a todos que debían faltar a su palabra – no aumentaremos los combustibles hasta fin del año –

Igual, de ninguna manera la inflación será menor al 40% anual. Con respecto a la actividad, habrá que prepararse para una caída del PBI en torno a – 2.5%. Y todo lo que eso implica.

En síntesis, hay un programa económico que enfrentó la catástrofe maliciosa recibida evitando una crisis y además sumó logros.

Sin embargo, los desafíos y los daños colaterales que el mismo programa genera tienen entidad suficiente para complicarlo.

Como quedaron las reservas luego del pago a los holdouts

Después de la emisión de deuda externa, y efectuando los pagos de la deuda restructurada las reservas subieron USD 4.600 millones.

Restando los USD 9.300 millones que se fueron con los holdouts, quedan unos USD 7.200 millones que pasarán a engrosar las reservas, lo cual será muy útil para evitar que el tipo de cambio resulte errático en exceso.

Sin embargo, a medida que se vayan regularizando en los próximos días los pagos de la deuda que se encuentran pendientes desde el año 2014, las reservas vana bajar en USD 2.650 millones. Y llegarán a USD 33.700 millones. Aceptable.

PROGRAMA FINANCIERO

Programa Financiero 2016

Déficit a cubrir 24.283 7,30%

Pagos de préstamos e intereses 12.463 4,80%

Vencimiento de títulos públicos 8.952 1,80%

Pagos a organismos internacionales 3.511 0,40%

Préstamos organismos internacionales 3.000 0,60%

Emisión Monetaria 10.847 2,10%

ANSES 2.700 0,50%

Préstamos del exterior 7.200 1,40%

Prestamos del sector privado 8.000 1,60%

Refinanciamiento de Bonos ya emitidos 5.000 1,00%

Nuevos Bonos a emitir 3.000 0,60%

Otras 5.000 1,00%

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